（说明：为增强讲座效果，网校特将讲义中的例题答案隐藏。您也可进行重新设置：>>
显示答案 >>
隐藏答案）
二、资本结构
(一)资本结构的实质
资本结构是指企业资金中资本与负债的比例关系。说明债权人所提供资金占企业全部资金的比重，表明债权人投入的资金受到自有资金保障和风险程度．以及企业利用债权人资金进行生产经营活动，增加盈利的能力。如果资本结构优化，企业偿债和抗风险能力就强，但财务杠杆的作用减弱,因此，资本结构是企业筹资决策的核心问题，
当然，仅将资本结构理解为负债权益比是不够的。资本结构作为一个重要的财务范畴，具有丰富的内涵，至少应包括如下内容：
(1)权益与负债的比例关系；
(2)长期资金来源与短期资金来源的关系；
(3)各种筹资方式的比例关系；
(4)不同投资者间的比例关系；
(5)资金来源结构与投向结构的配比关系。
(二)资本结构理论
资本结构理论由美国提出，在西方国家广泛传播和应用，目前西方资本结构理论主要有：
1．净收入理论
该理论认为，公司加大财务杠杆程度，可以降低企业加权平均的资本成本，提高公司的市场价值。所以，企业利用债务资金总是有利的。公司应该可以最大限度地利用债务资金，不断地降低公司的资本成本以提高公司价值。当债务资本为100％，企业的价值最大。
2．净营业收入理论
该理论认为，不论财务杠杆如何变动，综合资金成本都是固定的，同时企业价值也是固定不变的。增加成本较低的负债资本同时会增加公司的风险，这会使主权资本的成本提高，一升一降，加权平均总成本仍保持不变；并认为公司的资本成本不受财务杠杆、资本结构的影响，彼此的效果没有区别。因此，公司不存在最佳资本结构问题。
3．传统理论
这种理论认为，债务资本成本、自有资本成本和综合资本成本均非固定，它们会因资本结构的变化而变动。按照这种理论，企业在一定限度负债时，自有资本和负债的风险都不会显著增加，所以其成本在某个范围内是相对稳定的，一旦超过该范围就会上升。因此，负债低于l00％的某种资本结构，可使企业资本成本最低、企业价值最大。
4．MM理论
MM理论是美国著名金融经济学家、财务学家莫迪里艾尼与米勒共同提出的一整套资金结构理论。MM理论可分为两个阶段：一是最初的MM理论；二是修正的MM理论。
(1)最初的MM理论。最初的MM理论即无公司税MM理论，其基本思想是在不考虑对公司征收所得税的情况下，公司无法通过负债融资来增加公司的价值，也就是说，在不课税的情况下，资金结构的变动不会对公司价值产生任何影响。
(2)修正的MM理论。即考虑了公司所得税以后的MM理论。该理论认为，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值就越高。在有公司税的情况下，负债会因为利息是免税支出而增加企业价值。
1976年，米勒在美国金融学会所的报告中，又将个人所得税因素加进了MM理论中，从而形成了米勒模型。该模型认为．修正的MM理论高估了公司负债的减税好处，因为个人税在某种程度上抵消了公司负债利息的减税利益。
5、权衡理论
MM理论忽略了财务拮据成本和代理成本. 财务拮据成本是指企业发生财务危机但未破产前所发生的处理财务危机产生的诸如律师费、清算费和资产贬值损失等直接成本以及因财务危机而在经营管理方面遇到的困难和损失等间接成本。代理成本是指为减缓企业债权人和股东间矛盾冲突而对经营活动和其他行为作出监督，由此而发生的监督成本和经营效率下降导致的企业价值下降。当减税利益与负债的财务拮据成本和代理成本平衡时，即利益和成本相抵消，此时就是最佳资本结构。
6、不对称信息理论
指管理者和投资者在在信息方面是不平等的,管理者比投资者掌握更多、更准确的信息.由于信息不对称,将直接影响筹资顺序.留存收益-发债-可调换证券-普通股
(原投资者会认为，公司发行新股可能是因为股价被高估了，或者可能隐藏着异常的盈余，出于投资者自身的利益考虑，原投资者会抛售手中的股票，造成股价下跌。根据实证研究的结果，美国公司通常不会发行新股筹资，而是按照留存收益一发行债券一可调换证券一普通股票的筹资顺序。
西方资本结构理论，可以发现其特点：
(1)每种理论都有严格的、较多的假设条件。
(2)最佳资本结构的判断标准是公司价值最大或者是使公司资金成本最低的结构。资本结构研究要综合考虑资本结构对企业价值和资金成本的双重影响。
(3)公司是否存在最佳资本结构有不同主张，但更多的人偏向于存在最佳资本结构的观点。
(4)资本结构的研究要注意理性分析，要考虑非量化的各种有关因素。
(三)影响资本结构的因素
在现实经济活动中，影响企业资本结构的因素众多，这些因素是企业在确定资本结构时所必须考虑的，归纳起来，有以下几种因素：
(1)体现行业特点、企业性质的资产结构；
(2)财务风险的承受能力；
(3)企业经营的稳健性和连续性；
(4)企业经营管理人员所持的态度；
(5)贷款人和信用评级机构的态度；
(6)企业的发展目标和适应能力；
(7)企业的获利目标和收益分配的方针；
(8)企业所处环境和法律、政策的制约性。
(四)最佳资本结构的确定
1．最佳资本结构
所谓最佳资本结构，是指企业在一定时期使其综合资金成本最低，同时企业价值最大的资本结构。从资本结构的理论分析中可知，企业综合资金成本最低时的资本结构与企业价值最大时的资本结构是一致的。因此最佳资本结构应当是一个可使公司股票价格最高而且每股收益最大的负债权益比，而满足这个比例的条件就是加权平均成本的最低点，如图P112,4—1所示。
在实际中公司最佳资本结构应是一个区间范围。
2．确定最佳资本结构的方法
(1)加权平均资金成本比较法。只需将各方案的加权平均资金成本进行比较，其中最低综合资金成本的筹资方案所形成的资本结构就是最佳的资本结构。这种方法通常在原始筹资方案的选择上广泛运用。
现准备筹集资金100万,
方案一:40万向银行借款,银行借款利率10%,T=40%,60万发行股票,股票个别资金成本12%,
方案二:50万发行债券,债券利率12%,50万发行股票,股票个别资金成本12%
解:方案一:加权平均资金成本:40%×10%(1-40%)+60%×12%=9.6%
方案二: 加权平均资金成本:50%×12%(1-40%)+50%×12%=9.6%
两方案相同
如债券利率变为11%时, 加权平均资金成本:50%×11%(1-40%)+50%×12%=9.3%,故此时应用第二方案.
(2)无差别分析法。无差别分析法是用来分析不同筹资方式下的自有资金利润率，
自有资金利润率=（EBIT-I）（1-T）/自有资金，从中找出最佳资本结构的方法。
比如，某股份有限公司要筹资金100万元，有两种筹资方案可供选择，甲方案全部以普通股筹资,没有负债，也就没有利息，乙方案中普通股和债券筹资各一半，债务利率10%。两方案在不同的税息前利润下它们的税后自有资金利润率关系如图4—2所示。
自有资金利润率=（EBIT-I）（1-T）/自有资金
甲自有资金利润率=EBIT（1-T）/100
乙自有资金利润率=（EBIT-5）（1-T）/50
当企业税息前利润为A（此题为10万元）时，甲、乙两方案都能带来相同的税后自有资金率，各方案所形成的资本结构对税后资本利润率的影响没有差别。但如果税息前利润大于A，则乙方案的税后资金利润率高于甲方案，这时选择乙方案合适；如果税息前利润小于A，则选择甲方案更合适。
或用每股收益EPS=（EBIT-I）（1-T）/N
例:企业现有资金100万元,其中银行借款40万元,借款利率10%;股票60万元,每股10元,共6万股.现企业准备增资50万,有两种方案
1)发债,债券利率12%;
2)发行股票,每股10元,共5万股,如已知T=40%,
问发债还是发股票
解:1)发债时EPS=（EBIT-I）（1-T）/N=( EBIT-4-6)(1-T)/6
2)发股票时EPS=（EBIT-I）（1-T）/N=( EBIT-4)(1-T)/(6+5)
解方程得EBIT=17.2万元
即,如EBIT大于17.2宜发债,否则发股票
(五)资本结构的调整
一般说来，经公司设立筹划确定的初始资本结构，在当时是合理的，但企业经营后，由于生产销售、贷款回笼、经营管理、市场变化等变动，可能导致资产负债比例过高或过低、流动负债比例失调，影响企业正常经营，必须对其进行调整，要进行调整就需在公司资产、自有资本、长期负债和流动负债上进行存量调整和增量调整。
存量调整就是在企业现有资产规模下对现存的自有资本与负债进行结构转化、内部重组，以实现资本结构趋于合理。具体调整的方法有：
(1)提前偿还旧债，适时举新债。
(2)调整长、短期债务的结构，降低短期支付压力。
(3)在不改变企业总资产规模的情况下，实施债转股，以降低负债比例。
增量调整是指通过追加或缩减资产数量来实现资本结构合理。调整的办法有：
(1)在资产负债比例过高，但偿债压力正常，且又需追加资金供应的情况下，增发配售新股，增加自有资本。
(2)在资产负债比例过低，且公司资金需求下降的情况下，经批准可以缩股减资或回购注销流通股份。
(六)资本结构理论的几点启示
资本结构理论体系的论证是一个复杂的问题，而且诸多论证是建立在许多基本假设之上，缺少可操作性。但是资本结构理论所提示的筹资方式和资本比例关系的实质对我国的企业和股份制公司分别有重要启示。
启示一：对股份公司来说，要认识到增加负债资本的比重能够给公司带来更高的资本收益，重视负债的财务杠杆作用。
启示二：对中小型企业来说，要不断提高企业自有资本的比重，这样能够提高企业经营安全性，要重视负债过度引起的财务风险。
我国股份公司忽视资本收益性，在筹资过程中过分强调扩股、配股，形成自有资本扩张趋势；而在中小型企业中又忽视财务风险性，在筹资过程中过分依赖贷款方式筹集资金，形成债务资本扩张趋势。这两种极端的理财思路，都是非理性的，在财务实践中也是极不可取的。
